Çöpten yaratılan zenginlik - COPART
Willis Johnson
Şirket Tanımı:
Copart Inc, öncelikle sigorta şirketlerini, araba bayilerini, filo operatörlerini ve araç kiralama şirketlerini hedefleyen, çevrimiçi açık artırmalar yaparak bu araçları pazarlama hizmeti sağlayıcısıdır. Araçların çoğu ya hasarlı ya da kurtarılmış çalıntı araçlardır. Araç geri dönüşümü ve yapan ve tekrardan bu araçları tamir edenlere satış yaptığı gibi kullanılmış araç ithalat/ihracatçılarına ve genel halka satış yapmaktadır. Şirket, araç satıcıları ve alıcıları tarafından ödenen ücretlerden komisyon veya servis ücreti ile parakazandığı gibi kendi hesabına araç alım/satımından gelir elde etmektedir.
Şirket 1980 yıllarda Willis Johnson tarafından kurulmuştur. İşi, babasındon öğrenen Johnson, hikayesini ve öğrendiği dersleri JUNK to GOLD kitabında anlatmaktadır.
İş Modeli:
Şirket gelirlerinin tammaını online şekilde internet platformundan sağlamaktadır. Sadece online olarak değil aynı zamanda toplamı 64 kilometre kare olan birçok arsası bulunmaktadır ve bu arsanın sahipliğini yapmaktadır. Arsalara sahip olmasının sebebi ise bir araç kaza yaptığında öncelikle sigorta şirketleri tarafından incelenir ve pert olup olmadığına karar verilir. Eğer pert olma durumu varsa sigorta şirketleri bu araçları satmak için Copart gibi tekrardan satışını sağlayan platformlarla ya da hizmet sağlayıcıları ile anlaşır. Pert olan araç Copart’ın arazilerinden birine çekilir ve internet üzerinden açık arttırma usulü satılır, bu süreç yaklaşk iki aydır ve sürenin büyük çoğunluğunda araç Copart’ın arazisinde bekler. Johson kitabında şöyle demekte:
Biz bir yardımcıyız. Hiçbir şey bizden kurtulamaz - hiçbir şey. Dünyanın en büyük iki işletmesi otomobil üreticileri ve sigorta şirketleridir. Sigorta şirketleri arabalara sigorta poliçeleri yazmazsa, o zaman işsiz kalırlar. Üreticiler araba yapmazlarsa, işsiz kalırlar. Her zaman araba yapacaklar ve her zaman onları sigortalayacaklar. Aradaki adam biziz. Arabaları koymak için doğru yerde arazimiz olduğu sürece başarısız olamayız. Kanalizasyon sisteminin septik tankları gibiyiz. Biz olmadan, sistem işlemez.
Copart bu noktada alıcı, satıcı arasındaki servis hizmetlerinden parayı kazanır. Bu toplam satışın %85-%90 arasındaki bir miktarını oluşturur. Hiç bir müşteri toplam satışların %10’dan fazlasını oluşturmamakla birlikte 2021 yılında sigorta şirketlerinden elde edilen gelir, toplam gelirlerin %77’sini oluşturmaktadır.
Şirketin verdiği servisler ise:
Online satış erişimi
Pert araç fiyat tahmini
IntelliSeller(Makina öğrenmesi ile minimum açık arttırma fiyatını belirleme, ilanın ne zaman yeniden açık arttırmaya çıkarılacağını belirleme, satış süresini minimuma indirme)
Tahmin Servisleri
Ömrü tükenmiş araçların işlenmesi
Teslimat servisi
Araç inceleme/denetim servisi
Gerçek zamanlı raporlama
Ruhsat işleme ve tedarik
Kredi ödemesi
Hemen-Al servisi (bazı şartları sağlayan araçların açık arttırma olmadan satılması)
Üyelik servisleri (Alıcılar) (Basit/Premier)
Copart 360
Bu kadar çok hizmetin olması elbette iyi bir şey her biri ayrı bir gelir kanalı oluşturmakta. Johnson’ın bu kadar çok hizmeti oluşturmasını aslında şöyle bahsetmekte:
Çocukluğumda Disneyland’ı çok severdim. Benim için bir tema park olmaktan çok bana işletmeyi öğretti. Kapıdan geçmeden önce para verirsiniz. İçeride yemek/içmek için para verirsiniz. Karakterlerle ilgili eşyalar, kıyafetler için para ödersiniz. Otel, ulaşım için para ödersiniz. Her biri, ayri birer hizmettir. Ben de Copart’ı bu şekilde birçok hizmetten oluşan bir şirket haline getirmeye çalıştım.
Endüstrinin Durumu ve Gelecek hakkındaki beklentiler
Otomobil üreticileri zaman içerisinde bir çok teknolojik özelliği araçlardan standartlaştırıyor. Düşünün araçlardaki sağ aynalar bir zamanlar opsiyondu, şimdi standart hale geldi. Artık geri görüş kameraları, şerit takip sistemleri, çarpışma önemli, dinamik hız sabitleyici, yağmur sensörü gibi bir çok özellik standart hale geliyor. Bu kadar çok teknolojinin araçlara girmesi tabiki kaza sonrasında tamirat fiyatlarının daha da artmasını sağlıyor. Tabiki bu durum sigorta şirketlerinin daha olası bir şekilde araçların pert durumuna gelmesini sağlıyor. Eskiden televizyon bozulduğunda televizyon tamircileri vardı. Artık televizyonlar bozulduğunda atıp yenisini alma eğilimindeyiz.
Araçlara ne kadar çok elektronik aksam koyuldukça benzer etkinin araç piyasasında gün ve gün artması beklenmekte. Yıllar içinde katedilen mesafeye baktığımızda Amerika’da bu rakamın arttığını görmekteyiz fakat artış son yıllarda az oldu ve pandemi etkisiyle yatay seyrini korudu.
Ortalama araç yaşına baktığımızda bu rakamın giderek arttığını görmekteyiz. Tabiki bu durum Copart için olumlu. Çünkü araçların ömrü bittikçe Copart üzerinden tekrardan dönüşüm için satılma olasılığı artmakta.
Copart’ın tek yatırımcı sunumu 2016 yılından. Fakat orada güzel bir çalışma mevcut. Çalışmaya göre yaşı büyük araçların pert olma ihtimalleri daha fazla. Yeni araçların %3 ü pert olurken, 7 yaşından büyük araçların yaklaşık %23’ü pert olma ihtimaline sahip.
Her ne kadar 2020 yılında kaza oranları azalmış olsada. Uzun vadede kaza oranları artmakta. Tabiki burada araçların zaman içinde otonom hale gelmesiyle kaza oranlarının azalacağını düşünebilirsiniz. Fakat bunun ne kadar yakın bir gelecekte olacağı soru işareti. Kendi kendini kullanan otomobiller belki bundan 5-6 yıl önce gerçekleşti. Teknoloji geliştiricileri sistemlerini halen geliştiriyor olsada bu sorunu çözdüler. Fakat hala otonom sürüşlerde direksiyonun tutulması ve sürücünün dikkatinin seyire verilmesi zorunlu. Tabiki bunun yasal süreçlerininde gerçekleşmesi söz konusu. Ölümle sonuçlanan bir kazada sürücü sorumluluğu üstlenmeyip, sorumluluğu üreticelere yüklemek isteyebilir vs.
Fed
Amerikan veri istatikleri departmanın açıkladığı rakamlara göre Motor ekipman ve gereölerındekı fıyat artışı Temmuz ayında geçen seneye göre %15 ile 1974’ den beri en büyk artışı gösterdi. WLTX News’in haberine göre burada fiyat artışındaki oklar COVID zamanı oluşan tedarik zinciri problemlerinin getirdiği sonuçları gösteriyor.
Araçlarda kullanılan alüminyum başta olmak üzere kompozit malzeme kullanımı yıller içerinsde artmakta bunun sonucu ise üreticileri ve dolayısıyla tamir işlemi yapanlar için ekstra maaliyetler oluşturuyorç Bu konuyla ilgili Russel Long’un 2017 yılında yazdığı bir makale de mevcut. Bu makalede alüminyum malzemelerin otomotiv endustrisinde kullanımını ve geleceğini tartışıyor. Meraklılar buraya göz atabilirler.
Şirketin Büyüme Planı ve Stratejisi
Şirketin büyümesi için gerkekli parametreleri yukarıdaki grafikte kabaca Katedilen mesafe, kaza oranı ve pert olam oranı ile doğrudan orantılı olduğunu belirtiştim. İstatistikler ve gelecek beklentiler bu parametrelerin zaman içerisinde artacağını gösteriyor. Bunun haricinde şirketin tabiki kendi yatırımları da mevcut. Teknolojik altyapıyı iyileştirme dışında şirketin yapması gereken şey yeni boş arsalar alarak kazaya uğramış araçları açık arttırma ile satış işlemi gerçekleşene kadar burada tutmak. Bu arsalar üzerinde tabiki amortisman olmadığı için uzun dönem nakit akışına pozitif etkisi söz konusu. Tabiki arsaların fiyatları yerine göre değişiyor. Arsaların emlak değerlerinin artması diğer bir konu olmakla birlikte ben burada onu tartışmayacağım. Fakat her yeni arsanın şirkete iki farklı şekilde pozitif etkisi söz konusu birinci düzgün kurulmuş bir ağ ile lojistik masrafların azalması ikincisi ise daha çok alan daha çok araba parketme alanına imkan veriyor. Büyümek için Copart bu yatırımları yapmak zorunda. Tabiki bu yatırımlar ölü yatırımlar değil sonuçta nakit akışına döndürülüyor.
Şirket şu an 190 dan fazla ülkede 750 binden fazla alıcıya açık arttırma ile araba satıyor. Büyüme imkanı sadece Amerika ile sınırlı olmadığı gibi yeni pazarlarlarda gerçekleşiyor. Fakat mevcut yerleşik pazarlardaki rekabet avantajları yeni gireceği pazarlara göre daha iyi fakat bu konuyu rekabet avantajları başlığında tartışacağım.
Rekabet Avantajları
Şirketin en büyük rakibi IAA ile birlikte pazar payı toplamı %80 civarında. Yanş piyasadaki en büyük iki oyuncu. Aralarındaki fark ise IAA araçları sigorta şirketlerinden alıp üstüne kar koyarak satmaya çalışıyor. Copart ise ortadaki adamı oynarak satış için (çoğunlukla) sigorta şirketlerine platform sağlıyor. Son yıllarda Copart aslında IAA’dan pazar payı da çaldı. Peki aracı olup sigorta şirketlerine servis sağlayıp bu servisten para kaznmak, araçları satın alıp, sahiplenerek satmaktan daha karlı olabilir mi? Copart aslında IAA gibi en başta araçları sahiplenerek satmaya başlamışlardı sonradan bunun en iyi yöntem olmadıını keşfederek iş modelini değiştirdiler. Buradaki sebep ise internet üzerinden hem sigorta şirketleri hem kendileri için yapılan satışların getirdiği ekonomik karlılığın daha iyi olduğunu farkettiler. Ekonomik karlılık (net kar değil) lafı ne demek merak ediyorsanız, daha önceden yazdığım Yatırım yaparken nasıl düşünüyorum başlıklı yazımı okuyabilirsiniz.
Şirket 2003 yılında açık müzakere işini online platforma taşıdığından beri alıce ve satıcının uğrak noktası haline geldi. Benzer şekilde Türkiye’deki sahibinden.com sitesini düşünebilirsiniz. Burada etkili olan ise network effect dediğimiz bir kavram var. Network effect, kabaca, satıcıların tek bir platforma gelerek daha çok alıcıyo oraya çekmesi ve daha çok alıcının gelmesi ile daha çok satıcının bir noktada buluşması ile gerçekleşiyor. Birbirini tetikleyen sonsuz döngü gibi. Ve tabiki network effect yaratıldıktan sonra önemli olan ise ölçek ekonomisi. Böylece diğer büyük olası rakiplerle daha iyi bir rekabet imkanı sağlıyor. Copart bunların ikisini de şu an gerçekleştirmiş durumda.
Literatürde, Copart gibi işletmelere “Roll up” işletme denir. Roll up işletmeler, inorganik büyüme stratejisi ile aynı işi yapan küçük lokal işletmeleri satın alarak global tek bir işletme haline gelme amacını güderler. Kağıt üstünde baktığınızda bu fikir aslında oldukça çok iyi. Bir çok küçük aile şirketini alıp kocaman ülke çapında, belki dünya çapında bir işletmeye dönüştürmeye çalışıyorsunuz. Gerçekte ise o kadar kolay değil. Bir çok Roll up firma başarısız olur bunun bir çok sebebi var. Bir çok Roll up şirket ölçek ekonomisinden faydalanacak kadar büyüyemezler ve bunun önemini anlamadıklarını için bazen bu kadar büyümeyi gereksiz bulurlar tabiki bu yanılgıdır. Copart tabiki ölçek ekonomisinden faydalanacak akdar büyüdü. Diğer etken ise satın alma işlemleri gerçekleşirket değerinin üstünde fiyat öderler. Zaten bu yola girildiğinde bir kaç satın alma sonrasında psikolojik olarak satın almalara devam etme zorunda olduklarını düşünerek gerçek değerinin üstünde öderler. Düşünsenize birisi sizin şirketinizi satın almak istiyor. Otomatik olarak bir şey görmese bu büyük şirket benim küçük şirketimle ilgilenmezdi diyerek, içsel değerinin üstünde para isterseniz. Bu ikisi kadar olmasa da aşırı borçlanma ve diğer kısa vadeli (avukat, yatırım bankacısı ücretleri,..) giderler ile yatırımcıların elinde bir şey kalmayacak hale gelir. Peki, Copart senaryosunda olduğu gibi Roll up şirketler nasıl başarılı olurlar? Ölçek ekonomisi ve network effect konularından yukarıda bahsettim, bunların kesinlikle olması lazım Faka bunların gerçekleşmesi içinde doğru ortamın hazır olması lazım. Doğal olarak, fargmanted market denilen benzer işi yapan bir sürü küçük şirketten oluşan ve büyük oyuncuların olmadığı bir pazar gereksinim var. Böylece bir çok satın alma yapılabilmeli. Diğer yandan şirketin ekonomik olarka karlı bir işletme olması gerekir ki. Büyüme esnasında çok fazla borçlanmadan kendi kendini finanse ederek büyüyebilmeli. Diğeri isi kısıtlı bir tedarik zincirinin olması. Kısıttan kasıt burada aslında bir limit ifadesinden çok belli koşulların sağlandığı olarak ifade etmekte fayda var. Copart senaryosunda ise bir çok arsa ile daha düşük taşıma masrafı oluşturarak daha ucuz hale geldi ve bu onun network effect ten faydalanmasına ve dolayısıyla ölçek ekonomisine evrilmesini sağladı.
Finansal Analiz
Şirket son 5 yılda yaklaşık $2milyar arsa alımı ve ve mevcut arsaların geliştirilmesi üzerinde yatırım yaptı. 8 Eylül 2022 açıklanan finanalsal raporlara göre şirket geçen seneye göre adetsel olarak satışlarında %5.1 lik bir artış yaşadı. Globalde ise hacimsel artış %4 olark gerçekleşti. Geçen seneye göre katedilen mesafe Amerika’da %1 yükseldi. Sigorta şirketlerinde kayıp oranı geçen sene %19.7 iken bu sene %16.9 oldu. Bu şu anlama geliyor, araçlar bu senede geçen seneki gibi toplanmış olsaydı sigorta sektörü hacimlerinin %15 daha yüksek olduğu görülebilirdi. Son bir kaç senede kayıp oranlarında azalma olsa da 40 yıllık eğilim kesindir. Yani önümüzdeki yıllarda sigorta sektöründeki kayıp oranları artmaya devam etmesi beklenmektedir.
Şirket satışları son açıklanan çeyrek verilerinde (8 Eylül 2022) geçen seneye göre %18 artarak $883 milyon oldu. Net kar %3 artarak $264 milyon oldu. Şirket zaman içerisinde sermaye getirisini ve marjlarını arttırmayı başardı. Bunun gelecekte de operasyonel iyileştirmeler, teknolojik geliştirmeler ve ölçek ekonomisi ile gerçekleşeceğini bekliyor. Şirketin şu $2.6 milyarlık bir likiditasyona sahip bunun $1.4 milyarı elindeki nakit ve kısa vadeli yatırımlardan geliyor. $1.2 milyarlık kısmı çekebileceği kredilerden geliyor.
Değerleme
Şirketin verdiği uzun dönem büyüme beklentilerine göre organik olarak %4 büyüyeceğini belirtiyor. Bu sebeple %4 enflasyonu ilave ederek şirketin önümüzdeki on sene boyunca ortlama en az %8 büyüyeceğini varsaydım. Şirketin marjlarını koruyacağını ve bir miktar arttıracağını düşündüğümüzde değerini indirgenmiş nakit analizine göre yaklaşık $129 buluyorum. Bu da şu anki fiyatına göre %21 lik bir yükselme potansiyeli olduğunu gösteriyor. Kişisel değerlendirmeme göre bence şirket makul ve değerinin altında fiyatlanıyor.
AÇIKLAMA/BİLDİRİM:
COPART hisse pozisyonum bulunmamakta, kısa vadede pozisyon açmayı istiyorum. Yukarıda yazdıklarım kesinlikle bir yatırım tavsiyesi değildir. Bir hissenin analizi, sektör incelmesi, rekabet konumu hakkında yazılmış eğitim amaçlı bir makaledir.